各位尊敬的持有人：

您好！

2021年A股市场结构分化严重，新能源、军工、电力设备、上游资源等板块大幅上涨，消费医药等传统核心资产、港股通龙头公司多数跌幅较大。

回顾2021年投资管理，景领投资深感压力较大，对过去一年没能给持有人带来预期收益、业绩明显低于公司年初目标感到不安。2021年初公司比较准确地预判A股市场将呈现震荡调整为主的走势，并在春节后快速降低仓位，但是于二季度末加仓已经下跌一波的消费、医药行业股票时，没有预期到市场后面再次杀估值，没有预测到民营教培行业整顿对民营医疗的估值水平与投资心理形成很大冲击，没有预期到市场偏好于新能源、军工等依赖高资本投入、景气短期快速爆发的行业以及煤炭等上游周期品行业，在消费、医疗服务龙头公司调整时间、调整幅度及相关政策影响力度等方面认识不足，过多关注企业护城河、现金流等传统研究分析指标，忽视了国家战略政策强力导向下新能源与军工阶段性机会的把握。虽然景领投资2016-2020年总体取得了良好的业绩，也获得了一些荣誉，但2021年相对于市场总体表现而言我们投资并不成功，回撤也较大。需要从研究体系、投资方法、策略等方面进行反思与总结。

展望2022，国内宏观政策对股市预计会比较友好，流动性更加宽松，政策突出经济建设与稳增长措施，突出十四五规划与二十大政策稳定。我们预计国内经济增长可能好于大家悲观预期，并继续领先全球主要经济体，投资、消费增速都将逐步修复并回归常态，大消费大健康、先进制造与新能源、第三产业将是国内经济增长主要动力，总体判断Ａ股没有大的系统性风险。国内准备金率、利率、银行理财收益率将持续下行，房住不炒政策导向不会发生重大变化，消费税、房产税等抑制行业发展的政策与新税种推出会相对审慎，反垄断遏制资本无序扩张会持续深化，但对股票市场影响逐步减弱。在立足做大蛋糕、共同富裕为长期战略而不是短期策略前提下，税收征收与逃税打击力度会大力加强，部分非卡脖子行业税收优惠预计会逐步取消。

从行业景气度与估值来看，传统消费与医疗服务龙头公司经过近一年深幅调整，已处于历史估值偏低区域；新能源处于历史最高估值区域，上半年或许供需两旺，但下半年大概率供大于求；军工处于供求两旺的高估值区域，但长期增速必然逐步回归常态；半导体、消费电子等TMT行业龙头处于历史中高估值区域，互联网行业处于高速向中低速、粗放向规范的重大转变中，数字经济智能化快速发展，元宇宙等处于发展前夜；受两年来疫情冲击的餐饮、机场、免税等行业大概率会随着疫苗接种率大幅度提高和有效药增多，越来越接近需求反转时机；上游周期品、大宗商品、国际港运价格已是强弩之末，相关公司难有大机会；港股通龙头公司进入历史低估值区域，存在较大估值优势，美股面临流动性缓慢收缩与高位震荡。

在这样的背景下我们需要深入思考与研究，需要审慎决策灵活应对，才能在多变的市场中稳中求进。

近期思考较多的问题之一是：医疗服务升级、消费升级的趋势改变了吗？其他国家医疗服务价格从来都没有大幅度降价，会在中国发生吗？依托巨大人口基数及老龄化、优生化、品质化、小康富裕化的大健康大消费赛道是否还是长坡厚雪的长期好赛道？我们的答案是肯定的，我们的信心是坚定的。2021年相关公司股价调整是2016-2020累计涨幅过大估值过高的估值均值回归，是短期内相比新能源与长期滞涨板块缺乏性价比优势，其基本面、政策面没有重大改变。只是其中涉及药品及医用耗材、教培政策发生且基本符合国际惯例的重大变化，即便进行消费税改革和医疗DRG收费改革，都不会改变优质消费、医疗服务龙头中长期良好发展势头。我们相信大消费大健康龙头公司经过大幅度调整后多数公司战略性布局时机越来越近，其未来大概率还是能给投资人带来合理的理想回报。

另一思考较多的问题是如何结合行业景气度、估值、政策、板块轮动更加灵活去配置持仓，更加果断地去把握机会与面对风险挑战。当然，中长期看我们的风格与理念不会发生重大变化。我们需要不断反思与改进，需要持续提升研究专业水平与覆盖面，进一步优化投资策略。

“笃行不怠，致广大而尽精微”，让我们一起向未来！

上海景领投资董事长 张训苏

2022年1月1日

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公司介绍

上海景领投资管理有限公司成立于2015年，中国证券投资基金业协会备案号P1030502。公司获得了行业及社会广泛认可，荣获由中国证券报评选“三年期金牛私募管理公司”、中国基金报评选“英华奖”等荣誉。

公司核心管理团队均长期担任证券公司、基金公司、上市公司等重要管理职务，投资经验超过 20 年，经历多轮证券市场牛熊，拥有丰富的证券投资经验。公司致力于为客户创造长期稳健回报，多策略平衡收益与风险，追求风险可控的中长期绝对收益。