6月24日，央行决定通过定向降准支持市场化法制化“债转股”和小微企业融资。此次定向降准主要有两方面内容：一方面，自2018年7月5日起，下调工行、农行、中行、建行、交行五家国有大型商业银行和中信银行、光大银行等十二家股份制商业银行人民币存款准备金率0.5个百分点，可释放资金约5000亿元，用于支持市场化法治化“债转股”项目，同时撬动相同规模的社会资金参与。相关银行要建立台账，逐笔详细记录市场化法治化“债转股”实施情况，按季报送人民银行等相关部门。另一方面，同时下调邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点，可释放资金约2000亿元，主要用于支持相关银行开拓小微企业市场，发放小微企业贷款，进一步缓解小微企业融资难融资贵问题。金融机构使用降准资金支持“债转股”和小微企业融资的情况将纳入人民银行宏观审慎评估。

此次不同于以往降准：央行花了很多篇幅讲降准资金用途，尤其是：区分了大行和股份制银行，与城商行和农商行之间的定向降准资金用途，这是之前降准从未有过的。

第一，对于大行和股份制银行的定向降准资金用于支持市场化法制化“债转股”项目。本质上来说，“债转股”操作是不需要额外资金的（无法还钱的企业除外），实质上只需要一笔过桥资金。例如：一个企业有一笔A银行给的贷款，1亿，且这个企业具备偿债能力。现在B银行要对这笔贷款实施债转股。相当于B银行通过债转股公司做1亿的股权投资给到该企业，企业用这1亿资金去偿还A银行的贷款。该情况下，债转股的资金对整个银行体系来说相当于是一笔过桥资金：B银行投入股权投资，A银行收到企业偿还的贷款本息，银行体系增加了1亿流动性，并通过股东权益资金转化为存款，再转化为贷款的方式开启货币信用创造；对企业来说，表现为资产负债表总资产不变，负债项核减1亿，权益增加1亿。通过债转股，企业资产负债率得到降低。上述操作，相当于通过定向约束资金流向的方式，使得降准释放的流动性通过债转股企业周转一次，再进入常规的货币信用创造过程，实质上还是释放了流动性。

第二，对城商行和农商行定向降准释放资金2000亿，用于发放小微企业贷款，支持中小企业融资。该政策与上周窗口指导城商行、农商行放开信贷额度政策一脉相承，为小微企业贷款提供资金支持。

我们细读上周国务院常务会议和央行近期报告的措辞可以发现，近期对流动性的表述从“维护流动性合理稳定”到“保持流动性合理充裕”，说明货币政策稳健中性的总基调下，内涵再次发生微调。近期我们已经观察到同业存单收益率明显下行，后期应该能看到短端债券收益率有所下行。长端利率债预期博弈则略微复杂，一方面货币政策偏宽松，另一方面需要关注6月信贷可能放量的问题。初略估算来看，政策放松力度还难以实质性地提高广义社融同比增速（即考虑表内外贷款、地方债净增量后的社会融资规模增速）。因此，如果长端利率债受到6月新增贷款放量和地方债供给放量的扰动出现调整，利率曲线陡峭化后，则会提供更好的入场机会。定向降准支持债转股和中小企业贷款政策，对信用债构成利好，但是目前信用债市场的主力资金——广义基金仍受资管新规影响，面临较大规模压力，配置力量弱，因此还需要等待政策量变到质变的过程或者信用市场进一步出清的过程。

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