8月到9月上旬，全球各个市场的风险偏好几乎同步地先抑后扬。

债券市场，10年期国债利率下行到3.0%附近，遇阻反弹，虽然央行宣布了全面降准，但国债利率不下反而上。股票市场，A股市场在8月上旬触底反弹，反弹主线是5G、电子、软件等科技股，期间经历了贸易战反复（特朗普加征5%关税），市场并未大幅调整，也经历了国常会加强逆周期调节（专项债和降准），市场也并未特别亢奋。海外市场，美债利率在触及1.47%的低点之后，大幅反弹；美债利率上行，导致黄金9月初触及1557的近年高点之后大幅回调，美股也于9月初开始反弹，并未受利率上行影响。原油也小幅反弹。国内黑色大宗商品市场，在8月较大幅度下跌之后反弹，修复下跌幅度的40%。

此轮全球风险偏好的修复有三个背景，一是中国在8月份的政治局会议之后，启动了逆周期调节政策；二是美国的经济数据并未如预期的差；三是中美恢复贸易谈判，出现一些缓和迹象。美债的多头、黄金的多头都是异常拥挤的交易，也加剧了波动。

那么风险偏好的回升能否持续呢？

从短期看，我们认为9月份将继续延续，毕竟国内有70周年大庆因素、美国有川普竞选因素。

从中期看，考虑四季度和明年上半年，我们认为，风险偏好的上升难以持续。原因如下：1）我国经济增长仍在寻找中长期底部的过程中，外部贸易战压力，内部今年二季度以来的社融回落、包商银行事件的信用紧缩、棚改退潮的地产投资压力，将逐渐体现；2）中国此轮逆周期调节政策仍比较温和有度，坚持了地产调控，不把地产作为短期刺激的手段，在财政政策上也并未突破赤字率，只是要求做好2020年的专项债项目储备，并明确了专项债作为项目资本金的比例，由于地产投资的占比大、链条长，随着地产库存触底反弹（易居中国数据已经反弹7个月），地产销售和资金收紧将传导到投资端，目前的财政政策力度并不足以对冲地产投资的下行；3）美国经济增长依然面临下行压力，ISM制造业PMI中新出口订单的大幅下滑，二季报也表明企业资本开支停滞，通胀可能在一段时间内具有韧性，货币政策即使继续降息，但表态上可能会更加中性。

从长期看，我们认为国内的股票和债券仍将是长期配置的首选。原因如下：1）随着地产销售的逐步降温，国内降低MLF利率从而降低贷款利率的条件将逐渐具备；2）随着居民资产配置从地产逐步转向金融资产，地产信托等非标资产供给的减少，通过股票和债券等投资来保值增值的需求将逐渐起来；3）股票市场经过今年的行情已经逐步有了赚钱效应；4）随着资本市场对外开放，中国的股票和债券市场在全球来看都具有估值优势，在全球逐步步入零利率、负利率的时代，对全球资本有吸引力。

因此，落实到产品投资层面，我们将继续持有高信用等级的企业债券（尤其是受益于供给侧改革的民企龙头企业），继续寻找需求稳定、有全球竞争力的中国企业股票择机购买（包括科技、消费、先进制造业、零售转型银行等），在大宗商品方面看多受益于全球风险偏好修复的基本金属，看空供给上升、受地产调控影响较大的黑色金属。

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