6月市场回顾

债券市场表现弱势。中债全价指数5月下跌1.79%，6月继续下跌1%，但其中90%的跌幅发生在6月上旬，6月中旬以来，市场一直延续低位震荡整理的态势，7月初随着价值股的大幅上涨，下跌0.92%。目前，10年期国债利率3.02%，比4月末上行50BP，5年期国债利率2.79%，上行100BP。

股票市场表现强劲。3月23日美股触底反弹，目前道琼斯指数仅比年初下跌9.28%，科技股为主的纳斯达克已经创新高，比年初上涨15.28%。A股市场，3月以来的反弹以医药、消费等成长股为主，7月以来券商、银行、保险等价值板块也放量强劲反弹，各指数更是气势如虹，一鼓作气向上突破年内高点，截至目前，上证指数上涨9.68%，沪深300上涨14.68%，创业板上涨44%。

大宗商品市场继续反弹。南华工业品指数，6月上涨2.3%，7月以来上涨2.9%。有色表现强于黑色，6月有色指数上涨6.64%，7月以来上涨2.44%；黑色指数，6月横盘震荡，7月以来上涨3.62%。贵金属方面，黄金突破1800美元，白银有补涨趋势。布伦特原油在40美元附近震荡。

7月市场回顾

1、怎么看A股投资

A股市场是个长期回报不错（沪深300总回报12.7%、创业板11.16%、万得全A指数8.69%）、但波动巨大（年化波动约30%、历史最大回撤约70%）的市场。

所以，从投资策略来说，在A股市场投资有必要做重大而非高频的择时，适当的逆向投资，择时的目的主要是为了防范风险。A股市场的行业和个股分化巨大，在选股方面能提供很大的超额收益的空间。 

2、怎么看当前的行情

以覆盖最全的万得全A指数为例，长期趋势是年化8.69%的趋势线。15年股灾之后，在这条长期趋势线上得到了支撑，18年由于贸易战、国内金融防风险等原因跌破，直至18年底、19年初反弹突破这条趋势线，19年中调整、今年疫情等下跌，均在这条趋势线附近震荡企稳，近2月大幅上涨，走出了新的一轮全面牛市行情。 

这轮牛市行情有几个特点：

一是，美联储宽松，海外资金持续流入。为了抗击疫情，短短3个月美联储资产负债表从4.2万亿美元增长到7.2万亿美元，水漫金山，近3月北向资金流入1717亿元。

二是，国内流动性宽松,M2同比增速11.1%，理财净值化转型，债券市场波动带来的理财净值波动，个人投资者的无风险利率进一步降低。

三是，政策支持。2018年12月19日，习近平总书记在中央经济工作会议上强调，资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，提高上市公司质量，完善交易制度。19年，科创板的成立标志着股票市场在推动科技创新的作用巨大。

四是，股票基金有持续的赚钱效应，成为个人投资者入市的主要途径，并形成了正反馈，股票基金赚钱、投资者申购、股票基金的重仓股继续上涨；

五是，我国在处理疫情方面的成效显著，经济修复得较快，产业结构升级过程中，龙头企业逐渐具备全球竞争力。

3、我们怎么看待接下来的市场？

我们认为，目前的牛市会继续，高度我们并不知道在哪里，但另外一方面，由于均值回归的规律，市场终究会回到长期趋势线附近。

一是，从基本面（企业盈利）角度，高频数据显示，内需修复动能已经开始走弱，特别是在快速修复类行业中，表现为前期被疫情抑制的需求得到充分释放后，后续增长动力不足，主因在于，疫情给中小企业和中低收入群体带来很大的冲击，收入和失业的压力将系统性压制其消费和投资行为，而我国的政策对冲力度并没有海外强烈。未来要重点观察的数据路标是：1、三季度PMI数据走弱；2、工业增加值同比增速在5、6月创年内高点后，小幅回落；3、Q3 GDP同比增速在3~5%，回不到疫情前的水平。

二是，疫情终将过去、流动性的盛宴也终将有结束那天。正如刘鹤副总理在陆家嘴论坛所说“风险应对要走在市场曲线前面”，中国央行一方面在继续宽信用的政策，同时在货币市场方面，已经逐步恢复了疫情前的货币市场利率水平，近期国债利率大幅上行。尽管美国疫情严重，美联储也开始释放退出信号，如纽约联储市场部负责人7月8日暗示，如果金融市场持续改善，美联储可能会彻底停掉资产购买。美联储的资产负债表规模也已经连续三周下降。

三是，目前A股市场所处的阶段是“都看多，但并不都是高仓位”，如果到了“都看多，都是高仓位”的时候，才是顶点。目前群体性心理达成了牛市的一致预期，都看多，但从仓位上来看还未一致，也就是说并不是大家都是高仓位。还有很多场外资金在跑步进场，新基金发行火爆，二季度成立的偏股基金上周的净值增长显著低于指数，说明还在建仓过程。

4、我们准备怎么做

一是，仓位上继续保持高仓位，组合上保持高流动性，做好未来需要降低仓位的准备。也就是说，仓位上是正金字塔。底部高仓位，随着上涨，降低仓位。

二是，组合上动态优化，随着股指期货由贴水变为升水，降低股指期货仓位，增加股票仓位，除了长期看好的生活工作互联网化、眼科医药等大方向，增加有色等周期品，增加机场、航空等受益于疫情结束的板块，来对冲疫情结束、流动性恢复的冲击。

债券市场展望

1、我们怎么看债券投资

债券投资的收益由利息、净价、套息三部分组成。利息是稳定的，如果货币市场利率稳定，那么套息收益也相对稳定，净价需要考虑利率的波动。

过去近20年，中国的利率总体上是区间波动，以下图的5年期国债为例，波动区间为1.8-4.5%，中枢是3-3.2%.目前5年国债利率为2.85%，略低于中枢。

国债利率和信贷利率大致同方向和节奏运行，国债利率略领先。近2个月国债利率大幅上升，达到105BP，但信贷为代表的融资利率仍在下行，可能预示着融资利率未来有上行可能，或者未来国债利率有下行可能。

2、下一阶段的市场策略

目前的利率债收益率是多方面负面因素影响的结果，一是，反映了经济复苏、央行货币政策恢复正常，二是，特别国债市场化发行带来的供给冲击；三是股票市场上行，风险偏好提高，理财和债券基金赎回等冲击。

以往周期里，国债利率回到中枢并继续上行，往往伴随着经济过热和央行收紧货币甚至加息。对于后续经济上行幅度是否会边际走弱，并不确定，但是有一点是比较确定的，目前并不具备央行收紧融资和加息的条件！从近期央行的态度上来看，货币市场利率回到中枢之后，基本比较稳定。

所以策略方面，中短期（3年左右）的利率可能是比较好的选择，目前和货币市场的套息收益也较高，进一步拉长久期，需要等待看到基本面转弱的更为明确的信号。由于利率债和股票的负相关性较高，利率债投资也具备一定的对冲股票波动的价值。

信用债方面，本轮调整后，不少品种已回归价值区间。但是，牛尾阶段，警惕牛熊转换带来信用市场流动性急剧枯竭。在配置上，我们强调保持组合高流动性。行业选择方面，精选个券，向地产和产业要票息，向城投要流动性。

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